我们认为: 恒逸石化是在宏观经济下滑大环境下取得显著超额收益能力的制造业核心资产。 三季度在中美贸易摩擦持续影响化纤终端纺服需求的情况下,在人民币大幅贬值波动的情况下,在工业/制造业/消费需求不振的宏观背景下,在不考虑恒逸文莱项目贡献利润基础下,我们测算公司理论上归母净利润可达到 9.5亿元。一旦实现,将是公司历史第二高单季度盈利, 逼近历史单季度最高水平的 11.03亿元( 2018年三季度, 当季度 PTA 价格一度暴涨 50%,季度均价达到 7570元, 2019年 3季度 PTA 均价仅为 2018年同期的 73%)。 这充分体现了恒逸化纤行业龙头地位与在逆境中获取超额收益的能力。
   
恒逸文莱一期项目投产将带来显著利润增长: 恒逸石化 9月 6日宣布文莱一期项目产出产品。考虑到装置提负荷尚需时间, 我们三季度暂不考虑恒逸文莱一期项目贡献业绩,并维持文莱项目全年贡献 2个月满产的测算预期。
   
三季度恒逸石化长丝利润丰厚。 受益于恒逸石化聚酯资产收购,恒逸石化长丝产能持续创出新高。 通过一系列长丝资产的改造与原地扩建,巩固了企业长丝良品率与产量领先优势。三季度长丝吨利润保持稳定,理论上能够为公司贡献净利约 3.6亿元。
   
汇兑损失: 单季度预测汇兑损失约 4860万元左右。
   
三季度 PTA 盈利环比下滑, 然而整体利润仍然较高。 PTA-PX价差三季度仍然保持在 1084元/吨,按照 600元/吨加工费,三季度带来净利约 5.2亿元。
   
参股 4%浙商银行, 三季度理论上为恒逸石化带来 1.1亿元投资收益。
   
投资建议我们看好以文莱项目为首带动涤纶/锦纶产业链发展的稳健发展逻辑, 上调公司 2019年全年净利润预测,从之前的 26.3亿元上调至 30.3亿元,原因在于
   
(1) PTA/长丝环节在三季度需求较弱情况下超预期的保持较好盈利
   
(2) 恒逸文莱一期项目四季度有较大概率转固,从而释放业绩,对冲 4季度季节需求及 PTA 利润走弱风险。 维持公司未来 12个月 21.00元目标价位,目标价对应 2019/2020/2021年市盈率 19.67/ 12.23/ 11.03倍。
   
风险提示1.油价大幅波动 2炼厂价差的大幅变动 3. 外汇汇率风险 4.化工产品价格波动风险 5. 聚酯/锦纶产业链需求风险 6.公司股票大规模解禁风险 7.可转债收益不及预期的摊薄风险 8.中美贸易摩擦影响 9.其他不可抗力